六大建筑央企新签合同额榜单

图1（中国交建未公布2018年报，为2017年数据）

对于新签合同额，也许大家想到的都是体现一个企业的承揽能力，那么除了这个，其实新签订单的指向意义及重要性还包括：新签合同额能够反映出未来的项目储备情况，也是营收、净利等增长的先行指标；营收增速与新签订单增速正关联性较强，即新签订单增速提升，未来营收增速亦将提升。而新签订单与政策又会产生化学反应，比如新签订单高增长叠加货币信用宽松将使得营收增速提升成为大概率事件。

不过考虑到建筑行业的商业模式是杠杆模式，通常需要先行垫资施工、而在施工验收完成后才能回收现金，因此偶尔也会出现营收与现金流错配的现象。但是不管怎么说，订单有效落地、正常施工、顺利结转对利润表影响显著且能反映出各公司的资金实力、管控水平等各方面。从上表可以看到，中国建筑的新签合同额在建筑央企里是最高的。


海外业务的重要性站上了新高度

大家在对比建筑央企的时候，大部分都是停留在新签合同额上面，但是其实在考虑新签合同总额的基础之上，我们还应该看下海外业务和核心业务。对于国内如今竞争惨烈的状态，海外业务的重要性就不需要我赘述了，大家都明白。

而所谓核心业务呢，是指各家企业中占比最高的那块业务，比如说中国建筑的房建业务，中国中铁、中国铁建、中国交建的基建业务、中国电建的水利水电业务。从分散经营风险的角度来说，我们认为核心业务所占的比重不应太高，毕竟鸡蛋不能都放在一个篮子里的道理大家都懂，这也是为什么现在很多企业都倡导多元化发展的原因。因为多元化发展不仅意味着开拓了新的业务，同时也是在降低企业的经营风险，使企业在未来变化莫测的市场中立于不败之地。但是这并不是说核心业务不重要，毕竟核心业务属于一个企业在市场中的立身之本。

图2

那么纵观这几年几大建筑央企的海外业务，中国交建每年的海外新签合同额毫无悬念地成为No.1，虽然2018年的年报还未披露，但是据基建通大数据统计，其2018年海外战绩又将是一个新的辉煌。而且中交的海外业务约占总业务量的30%，相比于其他几家的10%以下，中交的海外业务可以说是当之无愧的核心业务，这也得益于“五商中交”理念的贯彻。

那么从这个角度来看中建，虽然中建的业务体量在总量上是四大巨头里面最强的，但是其海外业务却是几家公司里面相对来说是最弱的。不过核心业务占比方面，中国建筑的业务相对来说抗风险能力更强一些，其核心业务房屋建设只占总业务的69%，而中国中铁、中国铁建的基建业务占了总量的80%以上，风险性相对来说要高。

六大建筑央企人均营收榜单及行业情况

图3

上表是六大建筑央企的人均营收榜，中国交建以人均超400万成为榜首，充分展现了企业的管理效率。但是这个只是几家建筑央企的对比，那么这几家央企在整个建筑业里面是什么个情况呢？我们统计了139家上市建企的相关数据。

300万是一条分界线

图4

对应上表以及行规，人均营收300万元是一条线，而这条线让优秀的企业与一般的企业泾渭分明。分析上表，发现绝大多数企业的人均营收都在300万元以下，准确来说人均营收低于300万元的企业数量占比高达77%，尤其是人均100-200万元的营收的企业数量占比达到41%。

建企规模效应与人均营收的关系

通过对比图2和图3，你会发现建筑企业不同规模建筑企业的人均营收水平似乎差异并不大，换句话说建筑企业的规模效应并不明显，几千亿元规模的企业跟几百亿元规模的企业人均营收不相上下。比如万亿巨无霸中国建筑的人均营收也才390万元，而另外3家巨头中国中铁、中国铁建、中国中冶人均营收都在200-300万元这个档位。在中国，100-1000亿元的上市建筑企业，人均营收基本都在200-300万元这个档。当然了，这里面有被平均的企业，也有拉人后腿的企业，但在整体来说还是反应了一个真实情况。

不过也许有专业人士发现了，那就是怎么建筑行业和房地产行业好像不太一样啊？

确实，房地产行业和建筑行业是两个差异比较大的行业，建筑企业更多的是靠“人”（顾名思义，再牛的人也就1人顶2），而房地产企业更多的是靠“钱”（只要钱足够，1人可以顶5）；其次多数大型房地产企业都是民营企业，而大多数千亿、百亿级别的建筑企业都是国企（央企），国企（央企）和民营企业在体制机制上的不一样决定了企业的人均效率。

中国铁建VS中国中铁：收入订单结构略存差异

当然了 ，很多建筑央企的粉丝比较关注一些同等规模对标企业的相关情况，那我们就拿两兄弟中国中铁和中国铁建来简单分析一下：

中铁跟中铁建这对孪生兄弟，在绝对营收时中铁以微弱的优势处于上风，但是在考虑人员数量的相对营业收入时中铁建则明显更胜一筹。两家公司70%以上的收入均来自基建业务，其中铁路、公路订单占比基本一致，但中国中铁城轨订单比重要高于中国铁建，而中国铁建房建订单比重显著高于中国中铁。中国中铁管理费率较高，主要系管理薪酬较高，结合营业成本中中国中铁人工费占比较低可知，两家公司在人事管理结构上存在较大不同，鉴于未来中国人工成本可能不断上升，社保费征管趋于规范等，中国铁建受影响的波动或相对较大。综合来看，盈利能力方面，中国中铁的利润增速、毛利率、净利率等均高于中国铁建，中国中铁盈利能力稍强。

整体来说，中国中铁和中国铁建两家企业的各方面都十分接近。而中国交建（虽然还没公布2018年报，但是根据其对2018年的预估，肯定是超万亿）这几年的增长速度较快，虽然目前与中国中铁及中国铁建仍有差距，但是如果国内、海外同时发力，那么实现赶超也是指日可待。

小编提示：受供给侧改革以及宏观经济的影响、2019年基建投资建设估计不及预期、地方政府债务情况未出现明显好转、货币环境收紧、人工成本超预期上升等风险。

建筑央企未来的基本面

外部经济大环境

其实说到对于建筑央企未来的预测，其实就是对中国未来基建的预测，那么在之前《中美贸易战结束之日，就是中国基建下滑之始！2019基建通大预测》的一文章中，如果大家仔细分析，其实有很多干货。而对中国基建影响最大的就是外部环境（政策环境），比如当所在行业获得政策明确支持力度的信号，表现为国常会、中央政治局会议等重点会议的支持，或财政部等重点部委文件支持、财政补贴支持等，比如2018年下半年，为了应对贸易战而增加的一轮基建刺激。行业成长逻辑将加强、景气度将提升，从而将利于该行业营收增速提升，反之则将下行。

货币政策方面

在货币信用紧缩阶段，由于外部信贷融资成本提升，将制约资金密集型的建筑行业订单落地施工，从而制约未来营收增长。2018年相对来说是紧信用时代，所以未来一旦信用放开，建筑央企的未来还是会比较好。不过最近总理再三重申：货币政策坚持不搞“大水漫灌”式强刺激，意味着即使未来一段时间信用放开、政策利好也难以惠及所有企业。
那么具体到费用方面，主要是利率和汇率，因为对于建筑央企来，由于海外订单，所以受汇率的影响较大。

利率：货币信用紧缩推高财务费用率压低净利率，资金密集型板块、不过民企公司受紧缩影响更显著，而国企央企则相对要好点；
汇率：人民币持续贬值将压低国际工程公司财务费用率、推高净利率。

企业成本方面

因为对于建筑企业来说，工料机费用是构成企业主营成本的核心变量，细分板块及不同公司的差异性较高。比如基建、钢结构等板块对原材料价格波动更敏感，反映为毛利率与原材料价格负相关性较强；另外因各公司加强成本管控、开口合同占比提升，近年来原材料价格对主营成本影响也逐渐在减弱。

所以对于如今中国的基建虽然不能和2008年“红红火火”相比，但是整体给大家的印象还是“基建挺、估值升、业绩稳”，不过我认为当前时点除基建补短板宏观逻辑之外，贸易战的妥善处理、以及伴随中国经济走向“高质量发展”等综合来说，我们认为建筑央企们由下而上的基本面也在逐渐发生改变，都将而进入新的发展阶段，而“央企去杠杆”则会倒逼企业进入高质量发展阶段。